В основном это шок спроса, а не шок предложения, и это повсюду MP3 привел к самоусиливающемуся взрыву спроса, за которым предложение становится все труднее, а не легче. Даже когда сбои в поставках и более высокая инфляция сохраняются, рынки не учитывают, что они скоро снизятся, оставляя инфляцию на уровне целевых показателей центрального банка и позволяя очень легко проводить денежно-кредитную политику в течение очень долгого времени. Мы не согласны. В то время как заголовки, как правило, сосредоточены на микроэлементах шока предложения (порт Лос-Анджелеса, уголь в Китае, природный газ в Европе, полупроводники во всем мире, дальнобойщики в Великобритании и т. Д.), Эта перспектива в значительной степени упускает из виду макропричину, которая, вероятно, упорствовать и для которого нет идиосинкразического решения. По большому счету, это не проблема поставок, связанная с пандемией: как мы покажем, предложение почти всего находится на рекордно высоком уровне. Скорее, это в основном шок роста спроса, вызванный MP3. И хотя некоторые факторы роста инфляции были временными, мы видим, что лежащий в основе дисбаланс спроса и предложения ухудшается, а не улучшается. Механика комбинированного денежно-кредитного и фискального стимулирования по своей сути инфляционная: MP3 создает спрос, не создавая предложения. Реакция MP3, которую мы наблюдали в ответ на пандемию, более чем компенсировала доходы, потерянные в результате массовых отключений, без компенсации поставок, которые эти доходы производили. Это сильно отличается от посткризисного MP2, где количественное смягчение, по большому счету, не сопровождалось значительным фискальным стимулом, а вместо этого компенсировало сокращение кредита и, как следствие, не было инфляционным. Теперь мы видим, как разыгрывается инфляционная механика MP3, и наблюдаем, насколько это мощный инструмент. И хотя состав спроса, который он подпитывал, будет меняться (например, с уменьшением количества COVID от товаров обратно к услугам), спрос, вероятно, останется очень высоким. По-прежнему существуют большие запасы скрытых расходов из-за преобразующего эффекта, который MP3 оказал на балансы, и постоянных стимулов, обеспечиваемых чрезвычайно низкой реальной доходностью, и на подходе дополнительные бюджетные стимулы. Ограничение спроса потребует от центральных банков во всем мире быстрого перехода к ограничительной политике, что выглядит маловероятным. В этом исследовании мы рисуем картину всплеска спроса и того, как предложение стремится удовлетворить его практически везде, куда бы вы ни посмотрели. Не хватает сырья, энергии, производственных мощностей, запасов, жилья или рабочих. Мы начинаем с этой общей картины, потому что обусловленный спросом характер проблемы приводит к игре в «ударь крота»: устранение дефицита в одной области, вероятно, только усугубит проблему в другом звене цепочки поставок. Производство товаров значительно превышает тренд до COVID, но спрос резко вырос Предложение восстановилось на удивление быстро. Как вы можете видеть на верхнем графике, производство реальных товаров сейчас выше, чем было до COVID. Проблема в том, что спрос резко вырос, создав дисбаланс, которого мы не видели с 1970-х годов. Нижние диаграммы показывают текущий дисбаланс в исторической перспективе. То, что произошло в 70-х, на самом деле было шоком предложения: предложение рухнуло, а спрос остался относительно стабильным. Сегодня спрос растет, и предложение тоже растет, но оно просто не успевает за спросом. Хотя спрос на некоторые товары вряд ли сохранится из-за уникальных обстоятельств COVID, побуждающих людей переключить свои расходы с услуг на товары, проблема нехватки услуг также возникает и, вероятно, будет нарастать. На диаграмме ниже показано, что спрос на услуги быстро возвращается к уровням, существовавшим до COVID, а занятость в сфере услуг отстает, поскольку работодатели испытывают проблемы с поиском работников. По мере того, как спрос на услуги продолжает нормализоваться, это будет оказывать большее давление на рынок труда, который и без того очень узок (подробнее об этом мы поговорим ниже). В качестве приблизительной оценки масштабов проблемы, если вы возьмете типичное соотношение между тем, сколько труда требуется для удовлетворения спроса на услуги, возврат к уровням спроса на услуги до COVID приведет к снижению безработицы до исторического минимума. Устранение этого дисбаланса будет означать повышательное давление на заработную плату, чтобы побудить большее количество работников работать дольше, а также потребовать инвестиций для повышения производительности. Учитывая причину массового спроса, устранение этой нехватки похоже на игру в крота. Вы можете исправить это в одном месте, но не можете исправить везде каким-либо простым способом. Чтобы наверстать упущенное, потребуются большие инвестиции и / или значительное повышение производительности. Но прямо сейчас разрыв настолько велик - а политика остается настолько слабой, что стимулирует спрос и дальше, - что этот разрыв, вероятно, будет достаточно устойчивым. Что касается спроса со стороны домашних хозяйств, мы подробно описали, как денежно-кредитная политика 3 привела к устойчивой трансформации. Правительства переводили огромные суммы денег домашним хозяйствам, что более чем компенсировало потерянный доход от COVID. Балансы домашних хозяйств сейчас находятся в материально лучшем состоянии, чем до пандемии, поскольку MP3 создал значительный объем богатства, увеличив стоимость таких активов, как акции, жилье, криптовалюты и т. Д. Эти достижения были получены в широком масштабе по всей экономике, а не только в верхнем дециле или квантиле. Сохраняющиеся стимулирующие финансовые условия еще больше снизили стоимость обслуживания долга, и доходы также увеличились по мере возобновления экономики. Короче говоря, домохозяйства богаты, полны наличных денег и готовы тратить, создавая основу для длительного самоподдерживающегося всплеска спроса. Ниже мы подробно рассмотрим предложение, анализируя каждый набор дефицитов и повышений цен, которые мы наблюдаем в экономике сегодня. Хотя в каждом случае есть свои собственные идиосинкразические факторы, во всех из них уровень спроса опережает уровень предложения, который выше, чем уровни до COVID. В результате цены растут и, вероятно, будут продолжать расти, если не произойдет значительного повышения производительности, чтобы предложение могло догнать спрос, или если политики не перейдут к более жесткой позиции, чтобы снизить спрос. Не хватает сырья Цены на металлы резко выросли с прошлого года, поскольку спрос намного превышает предложение. Забегая вперед, будет сложно обеспечить поставку в сеть из-за значительного недоинвестирования капитальных вложений за последнее десятилетие, а сами капитальные затраты станут дополнительным бременем для ограниченных ресурсов. Фактически, капитальные вложения остаются незначительными даже сейчас, когда цены и спрос на нетопливные товары вернулись к докандемическому уровню или превысили его. Некоторые сырьевые товары, в первую очередь американский сланец, могут быстро расти. Но многим может потребоваться до 10 лет, чтобы ввести новые мощности в эксплуатацию, поэтому дефицит, вероятно, сохранится. Рассмотрение примеров отдельных рынков дает триангуляцию картины, согласно которой рост цен вызван спросом, а не предложением. Предложение меди, алюминия и никеля намного выше, чем в последние годы , но цены все еще растут, а запасы сокращаются. Энергии не хватает Точно так же не хватает энергии для поддержания экономической активности при нынешнем уровне спроса. Цены на природный газ, уголь и нефть стремительно растут во всем мире. Существуют идиосинкразические ограничения на поставку, такие как экологические нормы в отношении угля в Китае или России, ограничивающие экспорт природного газа в Европу. Но цены растут повсеместно, потому что спрос растет, и этот спрос съедает запасы, несмотря на разумные уровни производства. Производственной мощности не хватает Как было показано ранее, чтобы не отставать от роста спроса, мировое производство превысило тенденцию. Большая часть предельных производственных мощностей пришла из Китая, который увеличил свое производство значительно выше тенденции, существовавшей до COVID, но есть предел тому, насколько они могут растянуться. Производство в Китае на 20% выше, а экспорт на 40% выше , чем в начале 2020 года. (Вот почему в Китае не хватает угля - огромный мировой спрос создал огромную потребность в энергии.) Тем не менее, несмотря на такой всплеск предложения, этого все еще недостаточно, чтобы удовлетворить спрос. В результате цены на товары в развитых странах стремительно растут, потому что спрос довел глобальную цепочку поставок до крайностей. В ответ, намерения капиталовложений высоки, чтобы попытаться справиться с этим давлением. И хотя капитальные вложения создадут источник предложения в долгосрочной перспективе, это еще один источник спроса, который будет способствовать продолжающемуся сокращению в краткосрочной перспективе. Недостаточно инвентаря или емкости для отгрузки Те же проблемы возникают по мере продвижения вверх по цепочке поставок. Производства не хватало, и сейчас очень немногие фирмы имеют достаточно запасов, поэтому им придется изменить образ мышления. После десятилетий удержания запасов на низком уровне для поддержания прибыльности и ожидания фирм, что они смогут быстро получить необходимые материалы, когда они им понадобятся, эти предположения рушатся. Запасы в экономике упали до невиданного ранее уровня, при этом чистый процент американских компаний, которые считают, что общие запасы слишком малы, сейчас значительно выше, чем все, что мы видели с 1975 года. И хотя сокращение запасов было способом обеспечить достаточное предложение Чтобы не отставать от высокого спроса на ретроспективной основе, у фирм больше нет такой возможности, и будет еще труднее удовлетворить перспективный спрос. Помимо того, что товарные запасы невелики, предприятиям теперь намного сложнее доставить материалы, когда они им нужны. По ряду различных мер стоимость доставки и сроки доставки намного выше. Жилых мало Жилье является примером, когда ценовое давление еще не полностью отражено в недавней статистике инфляции из-за особенностей отчетности по ИПЦ, и это будет критическим инфляционным давлением в будущем. Сверхнизкие реальные процентные ставки и повышение заработной платы поддерживают устойчивый жилищный бум, и предложение просто не успевает за этим: в США запасы жилья упали до уровней, намного ниже тех, которые наблюдались в недавней истории. В результате цены на жилье растут. Арендные ставки также растут, хотя арендная плата, указанная в показателях ИПЦ, отстает от этого роста - будущая поддержка уровней ИПЦ в будущем. Это тоже не только явление в США. Обычно между мировым жилищным фондом существует больше расхождений, чем сегодня. Цены повсюду повышаются из-за стимулов мира MP3 - чрезвычайно низких процентных ставок и узкого рынка труда (который особенно узок в США, но становится все более жестким и в остальном мире). Работы не хватает И, наконец, труд. Мы еще не видели такой напряженный рынок труда в нашей жизни. Это совсем не похоже на бум 1990-х, 2006-2007 годов или даже до COVID. Половина всех фирм в США не в состоянии заполнить свои вакансии - намного больше, чем все, что мы видели с 1975 года. Есть больше вакансий, чем безработных с приличной степенью. И работники демонстрируют новые возможности, которыми они обладают - процент увольнений является самым высоким за всю историю данных. Кроме того, похоже, что те, кто покинул рабочую силу во время COVID, вряд ли вернутся, так как большинство из них говорят, что не хотят работать, а многие из них старше 65 лет и, вероятно, навсегда вышли на пенсию - этих людей нужно соблазнить вернуться на рынок труда. Все эти факторы вместе взятые приводят к тому, что заработная плата растет самыми быстрыми темпами с начала 1980-х годов, поскольку спрос намного превышает предложение рабочей силы. На наш взгляд, такое повышение заработной платы - только начало следующей большой волны инфляционного давления. Во-первых, по мере того, как потребительские привычки расходуют средства, возвращающиеся к моделям, существовавшим до COVID, тем самым увеличивая расходы на трудоемкие услуги, сохраняющаяся нехватка рабочей силы будет усугубляться. И по мере того, как ожидания более высокой инфляции начинают влиять на будущий рост заработной платы, инфляция будет становиться все более самоукрепляющейся, и легкого выхода из нее будет нелегко. В условиях, когда спрос превышает предложение, куда бы вы ни посмотрели, политикам вряд ли удастся устранить дефицит по всем направлениям. Они могут открывать порты на более длительный срок, как в США, или ослаблять экологические нормы, как в Китае, но для того, чтобы спрос и предложение установились на уровнях, которые не приводят к устойчивому росту цен, потребуются огромные инвестиции. в производительности, чтобы предложение наверстало упущенное. Разрыв между спросом и предложением в настоящее время достаточно велик, чтобы можно было разумно поддерживать высокую инфляцию, особенно потому, что чрезвычайно легкая политика поощряет дальнейший спрос, а не сокращает его. Этот исследовательский документ подготовлен и является собственностью Bridgewater Associates, LP и распространяется только в информационных и образовательных целях. Не учитываются конкретные инвестиционные потребности, цели или терпимость любого из получателей. Мнения, выраженные в данном документе, принадлежат исключительно компании Bridgewater на дату настоящего отчета и могут быть изменены без предварительного уведомления.====================MP3 -ПО МОЕМУ РАЗУМЕНИЮ ОЗНАЧАЕТ МОНЕТАРНУЮ ПОЛИТИКУ*